新時代證券研發中心  彭昊

    標準股份(600302)的主要產品是工業用縫紉機，下游客戶是服裝、鞋類制造企業。2004年底，紡織品配額將取消，專家普遍預計：在這一輪紡織服裝生產與貿易格局變化中，中國在紡、服生產出口領域的高效、大規模生產、低成本具有決定性的競爭力。很多企業由于看好紡織服裝業前景而大舉投資該行業，這就給上游的縫紉設備制造業提供了短期龐大的需求。

    技術轉移促進行業發展

    縫紉機產業屬勞動密集型產業，像其它的勞動密集型產業一樣，也經歷了從歐美—日本—韓國—中國的轉移過程。世界著名的縫制機械廠商幾乎無一例外地先后到中國投資建廠，其中又以合資的方式居多。通過合資，中國的縫紉機生產廠商獲得了先進的管理和技術，競爭力與日俱增，低端產品已經處于市場優勢地位。我們注意到，縫紉機制造業向中國的轉移有其自身的特點，比如IT制造業向中國的轉移，僅僅是把價值鏈最低端的組裝工序移到中國，而核心技術、設計、品牌、銷售等均在國外廠商手中，但是縫紉機產業的轉移涵蓋了關鍵技術的轉移、各種新產品的轉移、加工設備的轉移、產品開發思想的轉移等，具有更大的深度和廣度。

    行業龍頭 技術領先

    公司是中國縫制設備行業的龍頭企業，連續7年獲得行業綜合實力排名第一，公司主導產品平縫機和包縫機的國內市場占有率達到30%以上。公司與國際縫制設備著名企業日本兄弟公司，進行了長期的合作，自身科研投入也遠遠超過國內同行，每年科研投入占公司銷售收入的2%—3%，公司產品在國內具有明顯的技術領先優勢。

    中低端產品盈利不樂觀

    當前中國縫紉機市場的發展特點是，高端產品需要進口，低端產品市場需求巨大，價格競爭也很激烈。公司目前的戰略是低端產品降價銷售擴大市場份額，同時加大推出高端產品的力度。經過多年的研發投入和技術積累，公司已經具有的新產品儲備，如雙針機、曲折縫機、繃縫機、釘扣機、鎖眼機，直驅縫紉機、開袋機等產品，都在今年逐步投入市場。這些高端產品利潤空間較大，有助于遏制公司毛利率下滑的勢頭，甚至提升整體毛利率水平。目前，國內紡織服裝行業大舉擴大投資，增加了中低端縫紉機的市場需求，公司在這一領域采取價格戰策略，擴大市場占有率，但我們對公司中低端產品的盈利并不樂觀。

    高端產品值得期待

    公司今明兩年的業績增長，除了來源于兄弟標準的投資收益外，最重要的就是高端的特種縫紉機了。與德國ASS公司合作生產的開袋機，主要用于高檔西服自動開袋，目前在國內尚屬空白，每臺利潤保守估計也有2萬元左右，我們認為，該產品今年尚不具備大規模生產的條件，2005年有可能實現規模生產，按照公司的目標，年產有望達到1000臺；無油縫紉機則是縫紉機未來發展的方向，公司計劃配股募集3億元資金收購兄弟獨資公司，就包括收購無油縫紉機項目，如果收購成功將給公司帶來可觀的利潤。

    同業競爭激烈

    根據中國縫制協會統計，我國目前有縫紉機生產企業近千個，其中整機企業350多家，零部件企業800多家。各家企業的產品趨同，低價競爭日益嚴重。而后配額時代誘人的市場前景，又驅使大量投資涌入縫紉機制造行業。據《中外縫制設備》報道，僅浙江地區就有近10億投資進入大規模縫紉機制造業，上海也有不少企業建設新的縫紉機生產基地，全國縫紉機行業出現競相投資、擴大生產的趨勢。

    領先優勢在縮小

    目前，公司仍然保持著國內縫紉機行業最高的毛利率，但是對主要競爭對手的領先優勢在縮小。在以平縫機為主導產品，價格戰為主要競爭手段的市場中，公司的增長速度要慢于經營機制更加靈活的中捷股份等民營企業。但是，公司也有眾多民營企業所不具有的優勢，如研發實力、產品質量、品牌、穩定的財務結構等。中國縫紉機產業真正的決戰將在2005年展開，屆時，標準、中捷等企業將推出高端特種縫紉機，拉大與其它競爭對手的距離，行業的整合也在所難免。

    合理價位：9元左右

    考慮標準股份的合理價值區間，不能不考慮其所處行業的激烈競爭程度，以及公司相對其競爭對手的成長速度。而投資者對后配額時代中國紡織服裝行業的良好預期，又無形中抬高了投資者的期望值。我們預測標準股份2004年的每股收益為0.47元，其合理的市盈率應該在15—20倍，合理價位在9.00元左右。